北京什么荨麻疹医院好 http://pf.39.net/bdfyy/zqbdf/210410/8833311.html“现在在我们投资圈里面，经济的长期下行，以及经济的去地产化，应该已经形成共识了。”“市场经济从长远来讲它是人，资本市场表现是那条狗。现在的问题是，到底狗是往前跑还是往后跑？我个人认为狗往前跑的概率很大！”“ 的公司，如果持续的超预期，未来不会便宜下来，业绩的增长反映到股价的增长是非常顺理成章的事情。另外，短期承压导致估值便宜的 公司，可能是机会比较大的地方。““不处在头部的一些公司，大家还是要小心。在目前的经济环境下，不处在细分行业前三位的公司，风险系数可能还是比较大。”“而汽车制造业的拐点应该是已经出现了，只是向上的反弹有多少，不像今年这样子，甚至是差的时候，两位数的负增长。”这是睿远基金总经理陈光明11月23日在交大一次会议上发表的 演讲中的精彩观点，详尽介绍了他的投资方法，以及对当前和未来中国经济和A股市场的看法和思考。陈光明是原东方资管董事长，他亲自管理的东方红4号，从年成立到年，收益约9倍。而他本人约20年从业以来的业绩据公司内部测算，年化收益率早已超过30%，放在全球范围比较，也是极 的投资人。这次演讲中，陈光明对于市场争议的核心资产到底有没有估值过高，他也给出了独到的分析，还明确给出了未来可能存在超额收益的几个地方。聪明投资者根据录音整理了陈光明的演讲，以下为他的演讲部分内容，全文实录点击查看。我现在讲的都是讲预测的事，很容易打脸，我的水平还不够，但是有一点我敢保证，我讲的都是真话，这个跟在内部讲是没啥区别，所以这点大家放心，有什么说什么，说的不对的请大家谅解。做展望也好，做预测也好，难度太大，真的是非常大。站在现在这个时点，分歧又很大，显然我自己也有不同的声音，但是在做出判断的时候确实非常的艰难，非常的艰难。我想先从宏观的经济形势跟大家分析一下。首先我想声明，我不是宏观分析师，我也从来没做过宏观，作为一个策略师可能稍微还过关一点，但是作为宏观分析师肯定是不太过关的。所以中间PPT里面有一些数据的偏差，不对的地方请大家包涵，因为我也是最近忙，没有细究。我想跟学长学妹们分享，也没必要太计较，有错误的一些数据，不太准确的也请大家包涵，但是肯定讲的都是真话！
经济的长期下行、
经济的去地产化是两点共识
首先从宏观经济开始说起，宏观经济难度是 的，很容易被打脸。但是不从这个落脚点开始的话，谈起来好像总归不太完美，或者说没有基础的讨论平台。在说这个之前，我想谈现在大家的共识是什么？现在宏观经济的共识，就是GDP增速未来就是4个点啥的，大家想得非常的一致。第2个一致的地方，就是中国经济的去地产化，原因也很简单，首先就是实体经济问题，其次是民生问题演化出来的问题。所以摁住房地产基本上是一个国策，在市场当中是一个共识。但是我想，现在已经形成共识了，大家一定要知道，在一个市场当中形成共识的时候，可能很多东西就没那么的严重了。就像中美关系，市场一开始狂跌，像去年这样。后面来了几个跳空缺口，再后来好像没有下跌，我看再后来有什么不是太好的东西，也不一定就会跌。就是这样一个过程。这就说明什么？就说明那些市场的预期已经在价格里面包含了。所以做投资很难的地方，是市场的共识是什么？是不是包含了很多东西或者说没有包含？有很多时候人家问市场共识是什么？没有一个人知道。很多人认为这是市场共识，其实有时候也会有偏差，只是说的人多了，而且公开场合说的越来越多的时候，或许也消化得差不多了。但是有很多东西并没有被说出来，没有让全社会的人都知道的话，那未必是共识。你认为的共识可能是你过度自信了，很有可能导致你的锚都不一定正确，你是超预期的还是低于预期的，实际上是容易失误的。我想讲的就是，现在在我们投资圈里面，前面这两者，比如经济的长期下行，以及经济的去地产化，应该已经形成共识了。在这个基础上，我想跟大家分享的是，大家在思考的过程中带来的结果是什么呢？带来的结果就是跟宏观经济很密切的，基本上是压在地板下，从静态的投资来说。如果说跟宏观经济没有相关系数，那都能讲得出大故事，比如说医药、老龄化，长期是没有任何问题。比如说消费升级，科技创新，这几个最热门的板块，基本从大逻辑上是无懈可击的，而且事实上也在做。任何一次泡沫的出现都是打上时代的背景和烙印的，尤其是比较大的泡沫出现，一般大部分人都相信这是一个趋势，一个真理，否则的话它就不会出现这样的情况。当然我想跟大家说的并不是说出现泡沫了，那这个时候为什么这么纠结？不是因为这个。如果觉得明显出现泡沫了，我可能也就不纠结了。问题的关键就是对于宏观经济以及对于这些共识做出来的一些举动，确实让你感觉无所适从。今天的主题就是针对这一些困惑和问题，跟大家做一些分享和探讨，结果结论不一定正确。GDP增速能在4%其实不错
从长期来讲，中国的经济能在4%真的是不错。但是，这可能是一个中长期的事情。从中短期的角度来讲，可能韧性比大家想象会好一点。比如说大家最担心的地产，从长期而言，房地产销售下滑，应该是基本确定的。但是对于短期而言，可能还没有那么快。而同时*策的发力，逆周期的调整，可能带来的结果是什么？虽然动作会晚一点，因为要看到一些数据才会做出一些决策。但做出决策肯定是滞后，决策之后对这个市场或者对经济产生影响更是一个滞后过程。比如说专项债可以作为项目资本金的，原来还说是25，比例就是1:4的杠杆，现在有预期可能更高一些，反正总而言之在对冲经济的下行，确实是。我们从一些微观的角度来看，事实上也有企稳，因为这些逆周期的调整也会带来一些企稳的信号。外需的确定性比较差，尤其中美的情况。我一直觉得中美的贸易应该是互惠互利的，以前可能80%的受益方是我们中国，未来比例会不同。现在都已经达到25%的关税了，未来是不是会往下？当然我也吃不准，这些都是一些假设，但也有可能性。再说中国的产业优势，出口其他的国家一直是在增长，在这方面也可能会比想象的要好一点，就是共识的一些可能性在这个地方。至少在短中期、短期是这样。另外利润下滑问题跟几大板块有关系，但是问题的关键，现在这些品种，如果短期经济没有那么差，库存蛮低，那这个利润其实不见得会一路往下走。而汽车制造业的拐点应该是已经出现了，只是向上的反弹有多少，不像今年这样子，甚至是差的时候，两位数的负增长，这种状况是不大会出现。从形势来讲，在大家形成一致的地方，有时候往往要么有风险，要么也有机会。关键是你要反过来想一想，它是不是共识性的东西？有没有可能存在机会或者存在风险。在宏观经济上，我就非常简单的讲几句，只是提供大家一些参考。未来的估值继续收缩的概率不大
存在抬升空间
但是关于市场，我的结论可能是相对明确一点。关于A股市场，包括港股市场，大中华的市场，整体来讲，我是谨慎偏乐观吧。谨慎偏乐观的核心原因有这么几点： 点，无论是横向比较还是纵向比较，中国的股市估值是处于历史较低的位置，或者说全球较低的位置，这个是比较现实的一个情况。但是很多人他不太看这个。为什么不太看这个？因为他们的期限太短，这种东西估值的恢复是需要很长的时间去对接的。它不一定是在一年，有的时候甚至都不一定在两年的时间内去对接。但是从3年到5年的长度来讲，这个是一个非常基础的问题。这些数据我就不展开讲，我个人的判断是未来的估值继续收缩的概率不大，只要有这个基础，其实自上而下的选股是最为基础的，我个人认为估值抬升的概率是存在的，所以整体的市场我是偏谨慎乐观的，这是一个基础。第2个，很多人觉得经济不好，所以股市就不好。经济不好，上市公司的收入就不好，上市公司的收入不好，当然利润就不好，利润不好，当然EPS不行嘛，你PE不变也是要掉的。但是这里面的两个逻辑是弱相关的， 上市公司的利润收入和GDP的增长相关性不是那么的强，相关系数还比较大，为什么？因为上市公司只是代表，尤其是上市公司代表的是比较 的，特别是那些龙头公司。现在不好，是因为小企业退出的特别多，大的没有不好，这是第1点。其次，上市公司收入纵使增速不是那么好，也未必带来利润的大幅下降，或者有什么太大的压力。反而有些龙头公司还在持续增长。因为假设，GDP增速比如说10个点掉到5个点，收入你就算从10个点掉到5个点的话，这意味着什么？只是增速掉了点。但是利润率，你比如说从10个点掉到9个点，其实是掉了10%。实际上利润率对估值的影响远比收入大，但是当然大家会担心，收入一旦放缓很容易造成恶性竞争，所以往往会带来收入和利润率的同时下降，而且有时候利润率一旦下降会更加差。现在有很多的存量的行业竞争结构好，反而往往也不是这样，收入下降了之后利润率没啥变化，甚至有的时候，有点增长都有可能，当然也不一定。但是整体来讲，它的收入增长比GDP增长还是要快，是这么一个情况。所以很多公司保持两位数的收入增长，利润增长，没有显得那么大的压力。这是跟经济的关系，这是人和狗的关系，确实市场经济从长远来讲它是人，资本市场表现是那条狗。但是咱们中国还有问题，风险偏好差别特别大，风险偏好差别特别大的就是绳子，它是弹性很大，可以从很后面直接跑到很前面。从两三年甚至更长的时间来讲，这个狗往前跑，还是往后跑，比这个人往前走，还是往后走更加重要。现在的问题是，到底狗是往前跑还是往后跑？我个人认为狗往前跑的概率很大！为什么狗往前跑的概率很大？经济不好，机资机会不多的时候，资本市场会被更加重视。讲一个年当时说过的笑话，为什么那时候股票被哄抬？人家说了经济形势也不好，大家都没活干，都在村头聚众*博了。如果经济很好，大家都有活干，就天天去干活挣钱，他就不会惦记这个事儿。而且还有一个情况，资本市场要为经济增长做贡献，这个大家都很明白，都希望更多的扶持实体经济，更多的直接融资。无风险利率下行是必然
当然了，这些制度性的变革一直在做，但是比较重要的是什么？是长钱的引进，对。首先是像我们引进这些外资，这其实是这几年市场生态变化的巨大推动力。包括一直推的国内长期资金的入市问题，这个可能需要点时间。我们现在预测的，或者说我们去评判的是未来三五年的一些看法，这三五年之间，我认为在长期资金的落实方面会有一些比较明显的变化。至于说还有吗？当然是对上市公司要严格管理，不行的就淘汰了，行的要扶持。无论是对个人还是对公司。另外一个，经济形势不好的时候，分子分母都会同时下降，几乎是必然。我们认为明年一季度可能还有点难，还是告诉大家，不要没有降息预期，我相信明年到了二季度以后，估计无风险利率的下行可能会成为一种相对比较确定的事情。当然我想告诉大家，对于股市来讲，还不仅仅是银行利率这个问题，股市对标的是什么？有很多人的投资，他是买刚兑的，什么信托产品之类的，他们的收益率都到8~10，对不对？加权平均一下，风险利率站在4、5个点以上应该是很正常。但是现在国债利率或者是银行存款利率下降是一方面，那些高收益的刚兑产品消失，之后的平均无风险利率的下降，可能会比降息更加明显。这就是这几年的趋势。GDP、股市市值和房地产
居民财富配置这个事情大家也讲了很多了，这种数据我就没有详细讲，那个是一个大数，就是GDP、股市市值和房地产，都是在变化，我只是取个近似值。中国大概是1:0.7:5，这也是一个大数。所以居民财产的配置失衡，讲句实在话，说了很多年，为什么死活没有调整好？都说这个是确实存在，但没有契机，没有催化剂，现在，直接把房地产价格的上升预期直接打没了。如果说一旦打没了，你想想他们还有贷款的利息，对不对？这些资金的成本你如果说不在3、5个点5、6个点以上，它是要亏钱。所以他的实际财务效益变成负的时候，确实是会开始逆转。居民的财富配置应该在这一两年是一个转变过程。所以其他的房子，是在上海、深圳也有我看都不大行的，三四线一些就更不要说了，一切也都在分化。如果说卖楼进入投市，不指望这种情况在全国会太普遍。但是新增的再投资只要拨出一部分，应该对股市的帮助就会出来。当然还有海外资金。现在因为大家讲核心资产讲的特别多，而且主要的核心逻辑就是海外资金的配置问题，长期没有问题。但是从短期的角度来讲，你看今年下半年基本就没增太多。所以，我个人认为这说明什么？这说明配置的时候，要么觉得还是中美关系有些不确定，大家觉得估值有点高，或者说选股有点难等等一些因素。所以对外资增配这个逻辑的短期判断需要谨慎。还有一个提醒大家，香港股市很便宜，除了茅台、恒瑞等香港买不到的。其他的很多都能买得到，为什么非得要买A股？我们叫逆向思维，随便瞎说说。但是从长期的配置的角度来讲，我认为站在更长的角度，这个趋势是没有结束的。但是你要就以此来说明近期或者中短期的趋势，这是值得大家需要稍微担心一点。我可以稍微总结一下。就整体而言，从股票资产的性价比，从国内的历史，海外的比较，这些数据都可以。从国内资产的大类资产的比较，这些方面都暗示着A股市场加H股整体还是一个比较低估的地方。随着新增财富的到来，以及海外配置起来，还有长钱的进入，长期而言应该是一个比较平稳，甚至有一些往上走的趋势。但是另外一个角度，我也不认为会有大牛市。最近好像特别多的券商报告，全是牛，一路牛，就开跌了！这两天跌得多，而且核心资产也开跌了，当然这是短期的事情，不能说明什么问题！现在的核心资产到底怎么给估值
下面几个问题和大家探讨，当然我也没有形成一定的结论，但是，是非常值得去探讨的问题。 个，最核心的，大家知道我们原来的东方红在这些好公司身上赚了很多的钱，包括现在，但是目前我们要思考好公司的股价到底给多少才算合理？比如说我们现在特别清楚的某医药公司。但是，如果说你去全球比较一下，你看看辉瑞亿美金市值，有多亿美金的利润，阿斯利康有亿美金的收入，当然它还投了几百亿的美金的研发，现在它PE稍微高一点，但是也就是差不多1亿美金市值，因为投研发投多了，利润率稍微低一点。类似这样的中国所谓的核心资产，到底怎么估价？这些核心资产的估价问题，长期来讲，可能都没有什么大的问题。但是，现在有很多人买进去的，肯定不会看那么长，很多人都是基于短期业绩的线性外推，中间有个调整也是非常正常的。但最关键的是，到底怎么去定这样的价格？首先，在全球比较，好公司是该有溢价，就完全应该有溢价。以前我们是又好又便宜，所以我以前给研究员定的